（原标题：基金经理投资笔记|光伏是较好的第二战场！进入财报季，业绩确定且前期存在预期差行业具备布局机会）
《基金经理投资笔记》宏观策略系列
把脉经济周期拐点 实现财富管理升级
作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家
罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理
主战场的配置与交易
随着经济的逐步修复，投资论坛是此起彼伏，但投资观点的纷争也愈发强烈。近期参加了一个投资主题论坛，我们也发现不同的投资者对2023年的市场主线分歧较大。其中，债券投资者认为2023年布局主线并不清晰，权益投资者对成长中的科技表现出浓厚的兴趣，商品和汇率投资者则认为原油已经触底，黄金还将突破新高，美债进入战略建仓期。
其实，我们2023年的观点非常明确，2022年四季度以来重点推荐央国企重估和数字经济这一投资主线（查看观点详细）。在经历了持续上涨跑出明显超额收益之后，这一主线在过去一周开始出现分化：央国企重估主线波动放大，数字经济主线加速上涨且短期交易热度达到历史较高水平。随着一季报业绩预期引导和交易因素的影响，短期这两条主线波动的可能性加大，投资者内心开始忐忑，在主战场的进与退之间犹疑不定。
展望2023年全年，我们认为这两条主线有望在短期调整后延续，如果此前没有相关配置，等待这一波调整后上车，或是一个不错的选择，这是配置的思维逻辑。短期建议关注一季报业绩有支撑的光伏行业可能存在的阶段性反弹机会，但市场博弈可能也会比较严重，这是交易的思维逻辑。
一、全球风险资产反弹，国内数字经济主题加速上涨
上周海外扰动短期略微有所缓和，市场的风险偏好边际上有一定恢复，全球风险资产反弹，国内市场数字经济主题交易机会依然明确。
先看大类资产走势。上周美联储如期加息25bp，但从声明表态来看加息态度明显弱化，市场预期加息临近尾声。美联储与瑞士银行对硅谷银行、瑞士信贷银行及时出手，降低了后续流动性冲击进一步演变成系统性金融危机的担忧，风险偏好情绪波动，原油、工业金属以及权益等风险资产多数回升。
再分析国内权益资产走势。市场的风格基本上得以延续，科技和小盘风格表现居前；宽基指数中科创50、创业板指表现居前，上证50、上证指数表现靠后。行业层面，31个申万一级行业涨多跌少，涨幅前五的行业分别是传媒（11%）、电子（7%）、计算机（6.7%）、通信（3.7%）和电力设备（3.2%），数字经济主线强势。英伟达GTC大会近期举办，其创始人兼CEO黄仁勋表示：“我们正处在AI的IPHONE时代”；OpenAI称准备逐步推出ChatGPT插件，ChatGPT有望升级成为开发者平台；3月游戏板正常发放，一系列产业利好推动TMT板块交易热度创新高。
上周涨跌幅靠后的行业是钢铁（-3.5%）、建筑装饰（-2.2%）、石油石化（-1.8%）、交通运输（-1.6%）和公用事业（-1.3%）。衰退预期升温以及3月高频数据显示工业生产和消费的修复出现放缓迹象，使得顺周期行业承压。
二、美联储加息周期步入尾声，国内财政整体紧平衡
美联储加息周期步入尾声，有利于拔估值行情
当地时间3月22日，美联储联邦公开市场委员会（FOMC）宣布，将联邦基金利率目标区间上调25BP至4.75%-5.00%。点阵图显示2023年利率峰值预计为5.1%（不变），2024年利率水平4.3%（上修0.2%）。居高不下的通胀仍有较大压力，但近期逐渐长大的流动性灰犀牛也对货币政策出现了明显掣肘，两难均衡下选择加息25bp。会议纪要与美联储主席鲍威尔表态也有所转“鸽”。决议声明删掉“预计持续加息是适宜的”，改为“预计一些额外的政策紧缩可能是适宜的”，鲍威尔也在发布会上提到“曾考虑过停止加息，但加息得到共识，通胀依然很高”，表明美联储已考虑货币政策转向，但受通胀高位的现实制约。预计联储加息接近尾声，5月维持加息25bp或停止加息很大程度上取决于数据的变化。
经济预测方面，美联储下修2023、2024年经济增速，下调2023年失业率预测，通胀预期整体小幅上修。经济衰退的发生往往是非线性的，后续美国经济的衰退现象或将显现。美联储资产负债表重新扩张，近两周总资产累计增加近4000亿美元，主要是短期为应对银行流动性风险而增加的信贷工具。为维护金融稳定的流动性支持与美联储缩表并不冲突，后续美联储若停止加息，缩表持续，货币市场流动性依然面临压力。
虽然当前美国通胀还处在较高位置，但是从经济和金融系统的稳定性来看，美联储加息已经是强弩之末，整个加息周期基本接近结束，如果后续经济或者金融系统出现进一步的冲击，市场对下半年联储降息的预期也会升温。
海外流动性紧缩带来的经济压力和金融冲击逐渐显现，这对全球经济动能会有一定负面影响。国内复苏整体相对温和，今年盈利的复苏弹性预计也会比较温和。随着美联储加息步入尾声，在国内流动性合理充裕、盈利复苏弹性弱的大背景下，拔估值是今年的交易主线，海外高波动扰动、美债利率回落的支撑下，黄金也具备一定的投资机会。
1-2月财政支出前置发力，重点在民生，全年财政预算紧平衡
2023年1-2月财政支出前置发力。1-2月全国公共财政收入4.6万亿元，同比下降1.2%，主因是消费税增长乏力；全国公共财政支出4.09万亿元，同比增长7%，支出进度为14.9%，高于往年同期水平。从财政支出细项来看，重点在民生。卫生健康支出同比增速超20%，或与防疫政策调整有关；社会保障与就业支出增速在10%左右。基建支出基本持平，还需要地方政府专项债与政策性金融工具补充。
2023年财政赤字率拟按3%安排，新增地方政府专项债券3.8万亿元，相比2022年均有所上调，全年财政基调加力提效，但较小的上调幅度也反映收支形势严峻，经历了3年快速加杠杆后，狭义财政的扩张力度相对有限，财政的发力方式或有所转变，各类政策协调配合，全年财政预算紧平衡，能够基本维持去年的力度是基本的判断。
数字经济的政策支持开始落到实处
3月25日-27日，国务院发展研究中心主办的中国发展高层论坛2023年年会在北京举行，主题为“经济复苏：机遇与合作”。会上，国家发展和改革委员会主任郑栅洁表示，积极培育壮大新兴产业，推动传统产业改造提升，加快发展数字经济。财政部部长刘昆表示，中国的创新、中国的研发投入还在高速增长的通道上。财政部将继续把支持科技创新摆在优先位置，加大投入与力度，提升管理效能，更好发挥企业科技创新主体作用，增进创新链产业链深度融合。坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，落实完善财税支持政策，推动传统产业改造升级，加快发展战略性新兴产业。
三、数字经济短期交易热度快速提升，光伏需求有所回暖
风浪越大，鱼越贵，真金不怕火炼。在外部的冲击和内部的政策催化下，产业投资的主线越发明显。从技术看，AIGC狂潮背后的技术数据要素主线越发明显。从需求看，原油、锂电材料价格大跌，过去几年资源形成的要素主线光环开始褪去，逐步远离主赛道。
传媒和计算机拥挤度至历史高位，短期提示交易风险，中期行情仍值得期待
截至2023年3月24日，传媒换手率为22%左右，超过历史两倍标准差并接近历史高值；计算机换手率为23%左右，超过历史两倍标准差；传媒和计算机近期估值迅速抬升，均突破两倍标准差。
虽然短期交易热度过高大概率会迎来波动放大。但是我们并不认为当前是数字经济全面撤退的时候，交易灵活的投资者或许可以根据自己的情况适度兑现部分收益。展望全年，数字经济依然是一个较重要的投资主线。
光伏需求存在回暖迹象
我国1-2月累计光伏新增装机20.37GW，同比增长87.6%，去年同期累计光伏新增装机量仅为10.86GW。截至2月底我国光伏累计装机量达413.04GW，同比增长30.8%。1-2月我国组件累计出口27.6GW，同比增加2.9%，出口量达2022年9月水平。1月我国组件单月出口规模为14.3GW，同比增长19.4%，环比增长43.4%；2月我国组件单月出口规模为13.3GW，同比降低10.4%，环比降低6.6%。出口增量主要在欧洲，1-2月我国出口至欧洲的组件累计量13.4GW，同比增长约35.5%。TPOCon产业链渗透率逐步提高，国内央国企招标中N型电池占比已达30%-40%，且头部企业欧洲组件订单中N型电池占比达到60%-80%，TPOCon电池相较P型电池存在溢价。随着光伏的深度调整，短期业绩的引领可能迎来暂时的阶段性反弹，但博弈难度加大。
酒店量缩价升，反映刚需与非刚需在逐步分化
酒店近期呈现量缩价升迹象。全国1-2月入住率为55.5%（同比2019年1-2月下降2.33%），每间客房收入（RevPAR）恢复至2019年1-2月的 102.8%（2022年12月为2019年1-2月的 65.53%），已超过 2019年同期。
酒店结构来看，中高端复苏，经济型酒店复苏相对较弱，经济型酒店每间客房收入（RevPAR）仅恢复至2019年同期的82.5%。商务需求后移明显，使得中高端酒店提价显著，一线城市中高端酒店1-2月每间客房平均房价（ADR）已提升至2019年同期的112%。
四、资产配置：主战场的配置与交易
主战场的投资策略，具体而言分为两类，即配置与交易：对配置盘来讲，管理好回撤，不离开主赛道；对交易盘来讲，可以在主战场与第二战场之间短暂切换。
从基本面看，经济复苏的确定性较强，但经济复苏的斜率仍存在不确定性，市场共识倾向于震荡格局，未来关注的核心或在于盈利周期何时触底回升。市场情绪快速反弹，整体温度高于50%的分位数，但结构分化较为明显，传媒、计算机、通信等板块交易热度突破阶段性高点，主题炒作情绪较为浓厚，类数字经济板块短期内或存在较高的交易风险。从配置的逻辑看，回调之后我们仍看好这一贯穿全年的投资机会，主战场不会切换。从交易的逻辑看，财报季来临，业绩确定且前期存在预期差行业可能存在一定布局机会，光伏就是较好的第二战场，从主战场暂时切换也不失为灵活的战法。
另一个战场是港股。上周港股通资金净流入154.5亿元人民币，南向资金主要流入信息技术、金融、能源；主要流出材料、电信服务等。联储决议落地，海外流动性压力渐缓，恒生指数上周低位震荡反弹，恒生指数交易情绪先于恒生综指回暖。市场筑底过程或接近尾声，信息技术、金融、能源等板块受到资金追捧，短期有望迎来机会。在全球动荡不确定的背景下，香港市场的枢纽作用越来越明显，中国资产的制度红利价值愈发清晰。
【了解作者】
魏凤春博士，创金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期波动的框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。
罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学士，上海财经大学经济学硕士、博士，中国社科院经济学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经济学期刊。
本文源自：金融界
作者：魏凤春、罗水星